短期安全资产受益 新冠肺炎疫情如何影响资本市场?

新型冠状病毒肺炎疫情形势严峻，我们有信心打赢这场疫情防控阻击战。但也不得不思考，本次疫情将会给经济带来怎样的冲击?这种冲击在资本市场上又将如何反映?

非典未阻经济回升，长期影响较为有限

以年度视角来看，SARS事件冲击并未改变2003年经济增长的上升趋势，而且其对于物价的影响也较为温和，既没有带来持续通缩又没有带来高通胀，大类资产表现符合经济周期的阶段特征，股票市场收益尚属可观。之所以从全年来看，SARS事件冲击留下的痕迹并不明显，其实是我国经济在受到冲击之后较快恢复的结果，如果把观察的视角下沉和细化，SARS事件的影响以及其后经济修复的过程就会更加清晰地显现。

经济增长U型态势，冲击集中一个季度。2003年我国经济增长呈现出明显的“U型”态势，非典疫情在广东局部蔓延的第一季度，我国GDP当季同比增速仍创下11.1%的新高。而非典疫情对经济的冲击在二季度开始显现，按照当时的初步核算数，2003年二季度GDP同比增速较一季度下滑超过3个百分点。随着疫情的解决，三、四两个季度经济增速又迅速回升，虽然没有超过一季度经济部分过热的时期，但均超过2002年GDP季度增速的最高点。因此，可以认为，非典疫情对于经济的冲击集中在第二季度，而随后很快修复，这才使得2003年全年GDP增速仍能创下8年以来新高。

由非典观当下：冲击影响或将加深，风险资产危中有机

本次新型肺炎疫情对于经济和资产市场又将产生怎样的影响?

新型肺炎短期冲击，疫情过后增长稳定。首先，从非典时期经验来看，疫情事件属于短期冲击，并不会打断经济增长的中长期趋势，2003年全年的经济增长态势和疫情全面爆发前的一季度走势吻合，具备局部过热特征。由此看来，新型肺炎疫情结束后，中长期的经济增长特征将同疫情前的2019年四季度类似，而2019年四季度经济增速稳定在6%，工业增速也有所反弹，已呈现出底部恢复的迹象，因此，疫情冲击过后，中长期经济增长中枢有望保持稳定。

此外，从非典时期经验来看，疫情冲击对于物价的影响相对有限，并不构成高通胀的基础，但供给减少造成的猪肉价格上涨，已经将我国的通胀推升至比较高的水平，叠加春节假期新型肺炎疫情防控带来的集中囤货，短期通胀水平或仍维持高位，通胀风险仍需警惕。

疫情结束冲击消退，并无很强滞后影响。疫情冲击的持续时间会有多长?根据非典疫情时期的经验来看，对于经济的冲击开始于防治政策加码前后，而对于经济的冲击以疫情基本结束为止，表现为确诊病例几乎不再增加，当然同时疑似病例也早已大幅减少，并不会产生很强的滞后影响。当前对于新型肺炎疫情何时彻底结束还很难准确地估计，据我们的推算，疫情有望在2月上旬达到高峰，这样的话应该不至于发展到2020年第二季度。如果各地在节后陆续顺利复工，那么，新型肺炎疫情对于经济的冲击将主要集中在2020年一季度，特别是1月和2月比较明显。

疫情短期影响恐超非典，周期、结构均有不同。相比于非典事件，新型肺炎疫情对于经济的影响程度或将有所加深。一方面，2003年非典疫情时期，我国正处于经济的上升周期，而当下随着要素条件的转变，我国经济正由高速增长转向中高速增长区间;另一方面，更为重要的是，非典时期的经验表明，疫情对于第三产业和消费的冲击比较显著，而我国当前经济结构同2003年相比已有明显不同，2019年第三产业占比接近54%，而2003年只有42%，2003年我国经济以投资为主要动力，而2019年消费对于经济增长的贡献率几乎是投资的2倍，因此，疫情对经济的短期冲击或将更大。

线上消费平台崛起，部分对冲疫情影响。既然疫情对于经济的冲击效应主要体现在消费，我们也必须注意到，当前的消费形式和2003年也有了很大的不同。以淘宝、京东和饿了么等为代表的互联网平台很大程度上替代了传统的线下销售渠道，实物商品网上零售已占社消零售总额的近五分之一，2003年的非典事件其实就在无形中促进了这些电商平台的发展，如果这些平台能够维持不打烊运营，甚至保持在疫情冲击前的七八成水平，那么，就能够部分对冲疫情对于消费乃至经济的拖累。

快递支撑线上消费，维持运转或能减震。但是，线上零售平台作用的发挥要依托于便捷的物流，因此，交通运输行业特别是物流业在疫情下的表现尤为重要。由于防控新型肺炎疫情所需要的隔离控制，多地也出台了不同程度的交通管制措施，而当前我国的交通条件远较2003年非典时期发达，疫情冲击对于民航和铁路等客运行业无疑有着更大的影响。如果在防控疫情允许的情况下，快递业务能够维持运转，就可以编织起部分的消费网络，减缓经济受到冲击的幅度。

货币政策适度灵活，财政发挥更大作用。既然相比于非典时期，疫情对经济的冲击幅度或将加深，那么，政策取向上应该如何抉择?

一方面，和非典疫情时期颇为类似的是，虽然当前经济并不存在过热的苗头，但通胀水平受到猪肉价格的影响，同样存在着上行的压力，因此，货币政策不宜大幅放松，而由于我国当前货币政策工具已颇为丰富，政策手段上也可以更加灵活，比如阶段性小幅降息、引导LPR利率下调降低社会融资成本等。

另一方面，我们认为，财政政策可以发挥的作用更大，2003年财政事实上就采取了“减收减支”的方式，减免了部分行业的税负，这与我们近年来积极财政政策以减税降费作为主要抓手的思路一脉相承。在新型肺炎疫情冲击之下，我们可以利用国债的低成本融资优势，筹集资金进一步加大减税降费力度。

短期安全资产受益，风险资产危中有机。受到疫情冲击的影响，短期来看，安全资产最为受益，比如黄金今年以来已经上涨了近4%，国债近期也有大幅上涨。但是，如果我们回顾2003年非典时期全年的资产表现，呈现出的是与当时经济周期阶段相符的过热期特征，而并非由疫情因素主导。那么，新型肺炎疫情结束之后，随着需求恢复带动经济增长企稳改善，资产表现将呈现复苏期特征，权益资产有望收复失地，这也意味着，当前风险资产的调整危中有机。

作者单位：海通宏观

第一财经获授权转载自微信公众号“姜超宏观债券研究”， 有删节。

标签： 短期 资本市场