叶林解读新证券法上市公司监管制度

开篇语：3月1日，新证券法正式实施，进一步优化了资本市场的基础性制度，进一步强化了上市公司质量提升的法治保障。4月22日起，本报推出专栏，约请业内专家学者，以上市公司监管制度为切入点，深入解读此次修法的重点内容，以飨读者。

叶林

上市公司信息披露规则的重要性不言而喻。新修订的《证券法》将“信息披露”单列一章，通过创设“信息披露义务人”的崭新概念，融合了证券发行、交易乃至公司收购中的信息披露规则，拓宽了公司信息披露的范围，充实了公司信息披露的标准，突出了公司董监高和控股股东在信息披露中的地位、义务和责任，完善了公司信息披露的基础规则，初步完成了对上市公司信息披露规则的整合。

一、整合上市公司信息披露的规则体系

原《证券法》分别设置证券发行和交易两套信息披露规则，还专门规定公司收购的信息披露规则，并要求公司必须真实、准确、完整地履行信息披露义务。这些规则和内容必要、正确，但确有待改进之处。例如，无论公司发行新股或发行公司债券，抑或投资者收购公司，往往同时包含证券发行和交易的双重属性。原《证券法》分别规定证券发行、交易和公司收购的信息披露规则，必在诸多信息披露规则之间留下缝隙，形成制度套利或监管套利的空间，从而影响信息披露规则整体效能的发挥。新《证券法》专章规定信息披露规则，与其他章节之信息披露规则相互配合，共同搭建起上市公司信息披露的立体规范模式。

原《证券法》规定信息披露应当遵循“真实、准确、完整”的要求，但缺少对信息披露及时性和公平性的明确要求，容易诱发控股股东和中小投资者在信息获得上的差异化。对于投资者来说，迟到的信息是无用的甚至有害的，差异化信息披露不仅妨碍投资者投资判断，也有违证券市场公平原则。新《证券法》规定发行人董监高应当保证发行人及时、公平地披露信息，要求信息披露义务人应当同时向所有投资者披露信息，这有助于提升证券信息的有用性和有效性，也有助于投资者做出正确投资判断。

对于上市公司自愿披露，原《证券法》未予提及，理论界存在多种讨论，实务界存在各种做法。正因《证券法》缺少自愿披露信息的基本指引和规范，在实践中时常出现“蹭热点”和“报喜不报忧”等现象。新《证券法》首次肯定自愿披露规则，允许乃至鼓励公司披露与投资者作出价值判断和投资决策有关的信息，既反映了证券市场发展的客观需要，也有助于改善上市公司投资者关系;同时，《证券法》规定自愿披露的信息不得与依法披露的信息相冲突，从而将自愿信息披露纳入信息披露的基础框架中，使之必须遵循信息披露的一般规则。

二、强化董监高和控股股东的职责

上市公司虽在法律上是独立主体，在经济上却是众多投资者的集合体;上市公司虽是法定的信息披露义务人，在事实上却是董监高和控股股东行为结果的承受者。从实践来看，信息披露违法违规往往牵涉公司、董监高和控股股东的协同。多数公司造假是出于提升公司市值或保壳等目的，控股股东可借机减持套利或通过质押股票获得更多融资，董监高可因此保全自己的职位和利益。在各种复杂利益的共同驱动下，有的董监高和控股股东结成一个利益群体，他们不仅漠视中小投资者利益，甚至造成中小投资者利益损失。因此，如何规范董监高和控股股东的行为，就成为有效落实信息披露规则的重大问题。

首先，新《证券法》创设了“公平对待”原则，明确规定董监高要保证上市公司及时且公平对待所有投资者。在以往实践中，存在董监高向控股股东披露“多一些、快一些”，向公众投资者披露“少一些、慢一些”的现象。这与控股股东的影响力有关，也与董监高对控股股东的依附性有关。新《证券法》创设了董监高要保证及时公平对待全部投资者的崭新规则，据此，董监高不得对投资者厚此薄彼，不能过度关注控股股东意见而忽视公众投资者利益。

其次，董监高“未按照规定披露信息”造成投资者损失的，依法承担赔偿责任。原《证券法》主要关注信息披露文件中的虚假记载，对于“应披露而未披露”的情形关注不够。在出现争议时，董事和监事总是将遗漏披露的责任推卸给他人。新《证券法》采用“未按照规定披露信息”的表述，不仅涵盖定期报告或临时报告中的虚假记载，还包括应披露而未披露的虚假陈述。依此，董监高必须勤勉尽责，保持密切沟通和协调，努力发现应披露的信息，避免因沟通不畅而出现违法违规信息披露，无法再以“不知道也不应当知道”为由而随意逃避责任。

再次，控股股东承担告知和配合义务。控股股东在公司中的角色非常特殊。他们是公司投资者，却不是公司机关成员，他们在事实上左右着董监高的立场，或许是违法违规的始作俑者，过去却很难找到追究其责任的法律依据。新《证券法》规定控股股东向公司承担告知重大事件的义务以及配合公司履行信息披露的义务，还规定控股股东应当按照“过错推定”原则与公司承担连带责任。

信息披露违法违规，往往是诸多复杂原因和规则共同促成的结果。法律既要监管信息披露，也要关注违法者的动机，更要留意规则诱因。如果只监管信息披露，却忽视了违法者的动机和规则诱因，监管必然疲于奔命，也难以实现证券市场长治久安。新《证券法》明确了信息披露的监管方向和重点，重塑了信息披露监管体系和监管权，假以时日，必见成效。

(作者系中国人民大学民商事法律科学研究中心研究员、法学院教授)

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